Pi STOCK UPDATE : SHR (BUY : FAIR PRICE Bt4.00)
" คาดขาดทุนต่อเนื่องในไตรมาส 3 ก่อนจะดีขึ้นในไตรมาส 4 "
ขาดทุนสุทธิไตรมาส 2/23 อยู่ที่ 117 ล้านบาท หากไม่รวมกำไรพิเศษจากอัตราแลกเปลี่ยน (FX) ขาดทุนจากการดำเนินงานจะอยู่ที่ 119 ล้านบาท ต่ำกว่าที่เราและตลาดคาด 18% และ 42% ตามลำดับ ราคาหุ้นลดลงไป 25% ในช่วง 2 เดือนที่ผ่านมา ซึ่งเราเชื่อว่าสะท้อนปัจจัยลบ จากกำไรที่สะดุดลงครั้งใหญ่เพราะช่วง low season ในมัลดีฟส์และไทย บวกกับการปิดให้บริการโรงแรมส่วนหนึ่งในไทย ฟิจิ และ มอริเชียส ซึ่งอันหลังระงับกิจการทั้งหมด ขณะที่คาดว่าจะขาดทุนจากการดำเนินงานต่อเนื่องในไตรมาส 3/23 แม้โรงแรมใน UK จะมีผลงานดีก็ตาม แต่คาดว่าไตรมาส 4/23-1/24 จะกลับมาไปสู่ฐานสูงได้ มูลค่าซื้อขายปัจจุบันของ SHR น่าดึงดูดมากขึ้นที่ 25.7xPE’24E เทียบค่าเฉลี่ยของกลุ่มที่ 28.6xPE’24E เราจึงคงคำแนะนำ "ซื้อ" มูลค่าพื้นฐาน 4.0 บาท คำนวณด้วยวิธีคิดลดเงินสด (DCF) (WACC 9.1%, TG 2%)
ผลงานน่าผิดหวังแทบทุกหน่วยธุรกิจยกเว้นใน UK
• ขาดทุนจากการดำเนินงานในไตรมาส 2/23 อยู่ที่ 119 ล้านบาท จากกำไร 145 ล้านบาทในไตรมาส 1/23 และขาดทุน 110 ล้านบาทในไตรมาส 2/22 ฉุดจากธุรกิจโรงแรมในไทยและมัลดีฟส์ที่มีอัตรารายได้เฉลี่ยต่อห้องพักต่อคืน (RevPar) หดตัว 51%QoQ และ 41%QoQ ตามลำดับ เพราะเป็นช่วง low season ส่วนการปิดให้บริการชั่วคราวของโรงแรม Outrigger ในมอริเชียสตั้งแต่เดือน มี.ค. 2023 น่าจะมีส่วนแบ่งขาดทุนอยู่ที่ราว 45-50 ล้านบาท สำหรับผลขาดทุนจากการดำเนินงานนั้นเพิ่มขึ้น 7% YoY เพราะการปิดให้บริการโรงแรมในมอริเชียสและ RevPar ในมัลดีฟส์ที่ลดลง 11% คาดเป็นผลจากข้อได้เปรียบทางการแข่งขันที่ลดลงหลังประเทศอื่นกลับมาเปิดพรมแดน บวกกับค่าตั๋วที่พุ่งขึ้นทำให้อุปสงค์การเดินเข้ามัลดีฟส์หดตัวลง สำหรับกำไรโดยรวมนั้นได้รับการชดเชยเล็กน้อยจากธุรกิจโรงแรมใน UK เพราะเป็นช่วง high season
• อัตรากำไรขั้นต้น (GPM) ลดลงเป็น 29.8% จาก 36.9% ในไตรมาส 1/23 เพราะประโยชน์จากอัตราทดการดำเนินงาน (operating leverage) ที่น้อยลงหลังจากรายได้หดตัว 11% QoQ เป็น 2.3 พันล้านบาท
• อัตราส่วนค่าใช้จ่ายการขายและบริหาร (SG&A) ต่อยอดขายเพิ่มเป็น 25.1% จาก 22.6% เพราะผลประโยชน์จากความประหยัดต่อขนาด (economies of scale) ที่ลดลง
• ต้นทุนทางการเงินปรับสูงขึ้นเป็นประวัติการณ์ที่ 273 ล้านบาท (+42%YoY +10%QoQ) เพราะผลกระทบจากภาวะดอกเบี้ยขาขึ้น เนื่องจากบริษัทมีสินเชื่อ 64% ในสกุลเงินต่างประเทศ (36% ใน USD, 25% ใน GBP, 3% ใน EUR และ 5.3% ใน FJD)
คาดขาดทุนจากการดำเนินงานต่อเนื่องในไตรมาส 3/23 ก่อนฟื้นตัวในไตรมาส 4/23
เราคาดถึงผลขาดทุนจากการดำเนินงานต่อเนื่องในไตรมาส 3/23 ในระดับใกล้เคียงกับไตรมาส 2 เพราะเป็นหน้าฝนในมัลดีฟส์และไทย (โรงแรมของ SHR ตั้งอยู่ในสมุยและภูเก็ต) คาดว่าการปรับปรุงโครงการ SAii Laguna และเกาะพีพีในภูเก็ต ด้วยขนาดรวม 154 ห้อง หรือ 1 ต่อ 4 ส่วนในพอร์ตธุรกิจในไทย (เริ่มปรับปรุงปลายเดือน พ.ค.) จะเป็นปัจจัยฉุดอัตราการเข้าพักลงสู่ประมาณ 50% จนกว่าโครงการเหล่านี้จะกลับมาให้บริการได้เต็มรูปแบบอีกครั้งในช่วง high season เดือน ธ.ค. 2023 ขณะที่คาดว่า Outrigger ในมอริเชียสจะกลับมาดำเนินงานเต็มรูปแบบ (180 ห้อง) ในเดือน ต.ค. 2023 (ให้บริการบางส่วนในเดือน ก.ย. 2023) ซึ่งชี้เป็นนัยว่า SHR จะมีผลขาดทุนจากการดำเนินงานในระดับใกล้เคียงกับในไตรมาส 2/23 ทางด้านพอร์ตใน UK (40% ของประมาณการรายได้ปี 2023) จะเข้าสู่ช่วง high season ด้วยอัตราค่าห้องพักเฉลี่ยต่อคืน (ADR) ที่สูงยิ่งขึ้น หลังปรับปรุบและรีแบรนด์โครงการสำคัญแล้วเสร็จไปในปี 2022 (ADR ไตรมาส 2/23 เพิ่ม 11% YoY เป็น £90/คืน) แต่กิจการที่ดีใน UK ไม่น่าจะช่วยชดเชยผลการดำเนินงานโดยรวมในไตรมาส 3/23 ได้มาก
**คาดโมเมนตั้มกำไรกลับมาโตในปี 2024 **
คาดว่าการขยายธุรกิจโรงแรมที่กล่าวถึงข้างต้นจะเอื้อให้ ADR ปรับสูงขึ้น 15%-25% ซึ่งมีโอกาสรับรู้เต็มเม็ดเต็มหน่วยในปี 2024 บริษัทตั้งบ 7.5 พันล้านบาทสำหรับการขยายกิจการทางตรงไปต่างประเทศในช่วง 3 ปีข้างหน้า ซึ่งจะไม่ไปกระทบอัตราส่วนหนี้สินมากนัก เพราะมีเงินสดในมืออยู่ 1.8 พันล้านบาท ขณะที่มีอัตราส่วนหนี้สินที่มีภาระดอกเบี้ยต่อเงินทุน (IBD/E ratio) ที่เพียง 0.81 เท่า ซึ่งเกือบต่ำสุดในกลุ่มโรงแรม
