TISCO (HOLD : Fair Price : Bt 110.00) : สินเชื่อมีความเสี่ยงจากราคาน้ำมันที่สูงขึ้น

คงคำแนะนำ "ถือ" มูลค่าพื้นฐาน 110 บาท คำนวณด้วยวิธี GGM (ROE 15.8%, TG 2%) อิงจาก 2.0x PBV’26E โดยคาด Dividend yield ที่ 6.8% ในปี 2026 TISCO จ่ายเงินปันผล 5.75 บาท ใน 2H25 (XD 29 เม.ย. และจ่ายปันผล 19 พ.ค.) ผลการดำเนินงานใน 1Q26 คาดกำไรค่อนข้างทรงตัวที่ 1.65 พันล้านบาท (+1% YoY, +1% QoQ) และหนี้เสียทรงตัว NPL ratio ที่ 2.3% ทั้งนี้ ในปี 2026 คาดว่ากำไรจะกลับมาขยายตัว 3% YoY อานิสงค์จากต้นทุนการเงินลดลง ทำให้ NIM ขยายตัว และการควบคุมค่าใช้จ่ายการดำเนินงาน ส่งผลให้ Cost to income ratio ลดลง ส่วน ROE แนวโน้มปรับเป็นขาขึ้นในปี 2026 หนุนจากกำไรกลับเติบโต และการจ่ายเงินปันผลสูง อย่างไรก็ดี ปัจจัยเสี่ยงด้านเศรษฐกิจสูงขึ้นหลังจากราคาน้ำมันพุ่งขึ้นราว 40-50% จากเดือน ก.พ. (ก่อนเกิดความขัดแย้งในตะวันออกกลาง) TISCO มีสัดส่วนสินเชื่อเช่าซื้อรถยนต์ และจำนำทะเบียนสูงราว 60% ของสินเชื่อรวม อาจได้รับกระทบต่อคุณภาพสินเชื่อหากราคาน้ำมันทรงตัวสูงยาวนาน

คาดกำไรสุทธิใน 1Q26 ทรงตัว YoY และ QoQ

• คาดกำไรสุทธิใน 1Q26 ค่อนข้างทรงตัวที่ 1.65 พันล้านบาท (+1% YoY, +1% QoQ) แม้รายได้ดอกเบี้ยสุทธิขยายตัว และรายได้ค่าธรรมเนียมแข็งแกร่งได้อานิสงค์จากธุรกิจตลาดทุน และธุรกิจ bancassurance แต่กำไรถูกกดดันจากสำรองหนี้ฯ ที่ปรับสูงขึ้น

• สินเชื่อ เราคาดว่าขยายตัวราว 0.5% QoQ ชะลอตัวจาก +2.5% QoQ ใน 4Q25 เนื่องจากการปรับลดลงของสินเชื่อ SME ขณะที่สินเชื่อบริษัทขนาดใหญ่ และสินเชื่อเช่าซื้อรถยนต์ขยายตัวต่อเนื่อง

• ส่วนต่างดอกเบี้ยสุทธิ (NIM) แนวโน้มเพิ่มขึ้น YoY ที่ราว 4.9% (+11 bps YoY, +3 bps QoQ) เพราะต้นทุนการเงินปรับลดลงตามทิศทางดอกเบี้ยลดลง แม้อัตราผลตอบแทนสินเชื่อ (loan yield) ลดลงจากการปรับลดดอกเบี้ยเงินกู้ก็ตาม

• หนี้เสียทรงตัว คาด NPL ratio ทรงตัว QoQ ที่ 2.3% และ Coverage ratio ทรงตัวที่ 172% อย่างไรก็ดี ภายใต้เศรษฐกิจไทยมีความเสี่ยงสูงขึ้นจากราคาน้ำมันที่สูงขึ้นอย่างมีนัยราว 40-50% เทียบปลายเดือน ก.พ. เพราะความขัดแย้งในตะวันออกกลาง TISCO มีสินเชื่อเช่าซื้อรถยนต์ และจำนำทะเบียนรวมกัน 60% ของสินเชื่อรวม มีความเสี่ยงคุณภาพสินเชื่อมากขึ้น ทำให้มีการตั้งสำรองหนี้ฯ พิเศษ (Management overlay) ใน 1Q26 หากสถานการณ์สงครามยืดเยื้อ อาจกระทบต่อความสามารถการผ่อนชำระของลูกค้าได้ในอนาคต

กำไรในปี 2026 กลับมาเติบโต แต่ความท้าทายเศรษฐกิจสูงขึ้น

• ในปี 2026 คาดกำไรจะกลับมาขยายตัว 3% หนุนจากรายได้ดอกเบี้ยสุทธิขยายตัวจากต้นทุนการเงินลดลง และการควบคุมค่าใช้จ่ายการดำเนินงาน อย่างไรก็ดี ราคาน้ำมันที่สูงขึ้นเพิ่มความเสี่ยงด้านเศรษฐกิจอาจชะลอตัว และกดดันความสามารถการชำระคืนหนี้ของลูกหนี้จากสัดส่วนสินเชื่อเช่าซื้อรถยนต์ และจำนำทะเบียนสูงราว 60% ของพอร์ตสินเชื่อรวม

• เงินกองทุนต่อสินทรัพย์เสี่ยงที่แข็งแกร่งสูงราว 20.5% สิ้นปี 2025 คาด TISCO สามารถจ่ายเงินปันผลที่ 7.75 บาท/หุ้นในปี 2026 เท่ากับในปี 2025 ทำให้คาด Dividend yield สูงราว 6.8%

• Valuation มองว่าไม่ถูก เพราะ TISCO ซื้อขายที่ 2x PBV’26E หรือ +0.5SD ของค่าเฉลี่ย 10 ปี (2015-2024) ที่ 1.9 เท่า ซึ่งเป็นธนาคารแห่งเดียวในกลุ่มธนาคารที่ซื้อขายสูงกว่าค่าเฉลี่ยย้อนหลัง