THAI (BUY : Fair Price : Bt 8.70) : มีปัจจัยบวกระยะสั้น แต่หลังจากนั้นต้องลุ้น

**เรายังคงคำแนะนำ “ซื้อ” เช่นเดิม ด้วยปัจจัยบวกระยะสั้นจากความไม่สงบในตะวันออกกลางทำให้มีผู้โดยสารหันมาใช้บริการเที่ยวบินของการบินไทยเพิ่มขึ้น โดยเฉพาะเส้นทางยุโรป ทำให้จำนวนผู้โดยสารในเดือน มี.ค.จะเห็นการเติบโตจากปีก่อนได้ (รวมถึงค่าโดยสารที่เพิ่มขึ้นด้วย) อย่างไรก็ตามในระยะกลางเราต้องติดตามปัจจัยเรื่องราคาน้ำมันอย่างใกล้ชิด เนื่องจากเป็นตันทุนที่สำคัญของการบินไทย หากราคายังปรับตัวเพิ่มขึ้นต่อเนื่องจะกระทบกับผลประกอบการได้ ทั้งนี้เราประเมินกำไรสุทธิปี 26 อยู่ที่ 25,738 ล้านบาท (-17%YoY) **

4Q25 มีกำไรสุทธิ 4,539 ล้านบาท (+3%QoQ)

• THAI มีกำไรสุทธิ 4Q25 ที่ 4,539 ล้านบาท (+3%YoY) พลิกจากที่ขาดทุน 42,129 ล้านบาทใน 4Q24 แต่กำไรปกติจะอยู่ที่ 4,305 ล้านบาท (-64%YoY,-21%QoQ) โดยมีค่าใช้จ่ายพนักงานเพิ่มเข้ามาเป็นกรณีพิเศษกว่า 2,000 ล้านบาท ขณะที่ภาษีมีการบันทึกเป็นรายรับภาษีกว่า 2,400 ล้านบาท เป็นผลจาก Credit ภาษีที่ยังมีอยู่

• รายได้จากธุรกิจหลักที่ 46,933 ล้านบาท (-8%YoY,+9%QoQ) โดยแบ่งเป็นรายได้ค่าโดยสารที่ 39,699 ล้านบาท (-11%YoY,+8%QoQ) มีผู้โดยสารจำนวน 4.3 ล้านคน (-6%YoY,+9%QoQ) ขณะที่กำลังการผลิต (ASK) อยู่ที่ 17,772 ล้านที่นั่ง-กิโลเมตร (-1%YoY,+0.6%QoQ) และปริมาณการขนส่งผู้โดยสาร (RPK) อยู่ที่ 14,162 ล้านที่นั่ง-กิโลเมตร (-4%YoY,+4%QoQ) และมีอัตราบรรทุกผู้โดยสารยู่ที่ 80% ลดลงจาก 82% ใน 4Q24 แต่เพิ่มขึ้นจาก 77% ใน 3Q25

• ต้นทุนหลักรวมที่ 40,984 ล้านบาท (+18%YoY,+14%QoQ) เพิ่มขึ้นมากจากค่าใช้จ่ายพนักงานและค่าใช้จ่ายในการซ่อมบำรุงที่ในช่วง 3Q25 มีการบันทึกต่ำเกินไป รวมแล้วมีกำไรจากการดำเนินงาน 5,949 ล้านบาท (-63%YoY,-16%QoQ) ดอกเบี้ยจ่ายที่ 3,144 ล้านบาท ทรงตัวจาก 3Q25 แต่ลดลงถึง -31%YoY

• รวมแล้ว THAI มีกำไรสุทธิปี 25 อยู่ที่ 30,910 ล้านบาท

**ปี 26 ระยะสั้นได้ประโยชน์จากความไม่สงบในตะวันออกกลาง **

ภาพรวมในปี 26 ในแง่ฝูงบินคาดจะมีการรับเครื่องใหม่ 28 ลำ (A321Neo 14 ลำ B787-9 4 ลำ และ 787-8 อีก 10 ลำ) แต่จะมีเครื่องบินที่ปลดระวาง 6 ลำ ทำให้รวมแล้วภายในสิ้นปี THAI จะมีฝูงบินจำนวน 102 ลำ แต่ส่วนใหญ่จะเข้ามาในช่วง 2H26 เป็นต้นไป ทำให้กำลังการผลิต (ASK) ในปี 26 จะเพิ่มขึ้นเพียง 5-6% ทั้งนี้ผลกระทบจากความไม่สงบในตะวันออกกลาง THAI ให้ข้อมูลว่ายอดจองตั๋วโดยรวมเดือน มี.ค. 26 สูงกว่าปีก่อนประมาณ 6% ขณะที่ค่าโดยเฉลี่ยเพิ่มขึ้นกว่า 100% ส่วนราคาน้ำมันระยะสั้นยังกระทบไม่มากนักเพราะมีการทำสัญญาล่วงหน้าไว้กว่า 50% ตั้งแต่ปลายปีก่อน

ปรับกำไรปี 26 หลังค่าใช้จ่ายเพิ่ม แต่ยังแนะนำ “ซื้อ”

จากค่าใช้จ่ายพนักงานที่เพิ่มขึ้นในปี 25 และผู้บริหารมองว่าเป็นระดับที่เหมาะสมแล้ว ทำให้เราปรับกำไรในปี 26 ลงจากเดิม 11% มาอยู่ที่ 25,738 ล้านบาท (-17%YoY) โดยปรับเพิ่มค่าใช้จ่ายพนักงานขึ้น 17% ส่วนรายได้คาดที่ 192,405 ล้านบาท (+5%YoY) ทั้งนี้เรายังไม่ได้รวมผลกระทบจากความไม่สงบในตะวันออกกลางเข้ามา (เราประเมินว่าหากราคาน้ำมันขึ้น 10% จะกระทบกับกำไรสุทธิประมาณ 19%)
สำหรับคำแนะนำการลงทุน เรายังคงแนะนำ “ซื้อ” โดยมองว่าระยะสั้นได้รับผลดีจากความไม่สงบในตะวันออกกลางตามที่กล่าวไปข้างต้น และประเมินมูลค่าเหมาะสม 8.7 บาท (9.6XPER’26E) ทั้งนี้ THAI จ่ายปันผล 0.21 บาท/หุ้น XD 24 เม.ย. จ่าย 18 พ.ค.