ICHI (HOLD : Fair Price : Bt 13.00) : U-rate ตก ส่งสัญญาณชะลอตัว

**เราปรับลดคำแนะนำจาก “ซื้อ”เป็น “ถือ” มูลค่าพื้นฐาน 13.00 บาท เราคาดว่าตลาดชาเขียวในช่องทางค้าปลีกแบบดั้งเดิมยังคงฟื้นตัวช้าแม้ว่าสภาพอากาศร้อนจะช่วยหนุนปริมาณการดื่ม ซึ่งสอดคล้องกับแนวโน้มตลาดชาเขียวยังคงหดตัว 4% YoY ช่วง 2 เดือนแรกของปี2026 โดยเรามองว่ามาตรการภาครัฐที่จะทยอยออกมาอาจช่วยหนุนภาพกำลังซื้อได้บ้าง แต่ผลประกอบการมีแรงกดดันจากต้นทุนวัตถุดิบที่สูงขึ้นในช่วงที่เหลือของปี แนะนำถือรับปันผลที่ระดับ 6%-7% **

**คาดกำไร 1Q26 เติบโต YoY และ QoQ **

คาดกำไรปกติ 1Q26 ที่ 264 ล้านบาท (+8%YoY, +1%QoQ) หนุนจากยอดขายชาพร้อมดื่มที่ฟื้นตัว YoY จากฐานต่ำจากการลดสต็อก และลดลงเล็กน้อยจาก 4Q25, ยอดขายน้ำด่างที่ยังคงทำสถิติสูงสุดใหม่ต่อเนื่อง ในแง่ของอัตราการทำกำไรคาดว่าจะใกล้เคียงกับปีก่อนเนื่องจากอัตรากำไรขั้นต้นที่ชะลอเล็กน้อย 10 bps YoY และทรงตัวจาก 4Q25 ตามปริมาณการผลิตที่ลดลงเหลือ 55% ใน 1Q26 จาก 58% ใน 4Q25 และ 64% ใน 1Q25

แนวโน้ม 2Q26 เป็นจุดสูงสุดของปี

เราคาดกำไร 2Q26 เติบโตต่อเนื่อง QoQ เราคาดว่ายอดขายกลุ่มชาจะประคองตัวได้ YoY ใน 2Q26 จากฐานต่ำจากการลดสต็อกเพื่อจำกัดการขายสินค้าในช่องทาง Super Hypermarket ที่จะเป็นฐานใหม่ตั้งแต่เดือน เม.ย. 2026 รวมถึงการออกสินค้าใหม่ ขณะที่ยอดขายน้ำด่างจะช่วยผลักดันยอดขายและชดเชยกับรายได้ OEM ที่มีแนวโน้มชะลอตัวเนื่องจากตลาดน้ำมะพร้าวชะลอตัว สอดคล้องกับอัตราการใช้กำลังการผลิตโดยรวมของบริษัทที่ลดลงใน 1Q26

แรงกดดันด้านต้นทุนกำลังทยอยเข้ามาใน 2Q26

ในแง่ของต้นทุน แบ่งเป็น ต้นทุนวัตถุดิบสัดส่วน 22% และต้นทุนบรรจุภัณฑ์ 36% รวมกัน 58% เนื่องจากต้นทุนบรรจุภัณฑ์ซึ่งทำจากเม็ดพลาสติกผันแปรตามราคาน้ำมัน และบริษัทยังมีต้นทุนพลังงานอีกราว 5% ดังนั้นในช่วงปลาย 2Q26 บริษัทจะต้องรับรู้ต้นทุนเม็ดพลาสติกที่สูงขึ้นราว 30% และเป็นการส่งคำสั่งซื้อเดือนต่อเดือนไม่มีการล็อคราคา เราประเมินผลกระทบต่ออัตรากำไรขั้นต้น 90 bps YoY ในปี2026

แนวโน้มยอดขายปี2026

เราสมมติฐานยอดขายแบบอนุรักษ์นิยมที่ +5% YoY ในปี2026 (เทียบกับเป้าหมายของบริษัทที่ 12% YoY) มองยอดขายน้ำด่าง PH+ คือ key growth driver ของปี2026 ส่วนยอดขายชาพร้อมดื่มของ Ichitan และ Yen Yen เราคาดจะฟื้นตัว 4% YoY ในปี2026 หนุนจากยอดขายในช่องทางร้านสะดวกซื้อที่เติบโตจากสินค้าใหม่ที่มีการทำ collaboration กับแบรนด์อื่นๆ เช่น JIAN CHA, THAI COCO บวกกับฐานต่ำจากการลดสต็อกเพื่อจำกัดการขายสินค้าในช่องทาง Super Hypermarket ที่จะเป็นฐานใหม่ตั้งแต่เดือนเม.ย. 2026 รวมถึงสภาพอากาศจะช่วยหนุนการบริโภคเครื่องดื่มที่ให้ความสดชื่นเพิ่มขึ้น YoY

แนะนำ "ถือ" รับปันผล ตลาดค้าปลีกแบบดั้งเดิมยังฟื้นตัวช้า

มูลค่าพื้นฐาน 13.00 บาท คำนวณด้วยวิธี PE multiple ที่ 14xPE’26E ใกล้เคียงค่าเฉลี่ยกลุ่มเครื่องดื่ม (เดิม 16.10 บาท) หลังปรับลดประมาณการกำไรปี2026-27 ลง 8%-10% เพื่อสะท้อนต้นทุนวัตถุดิบที่สูงขึ้น