BCH (BUY : Fair Price : Bt 11.00) : ผู้ป่วยต่างชาติชะลอคาดกดดันกำไรสุทธิโตอ่อน YoY

คงคำแนะนำ “ซื้อ” ปรับมูลค่าพื้นฐานเป็น 11 บาท (เดิม 12.50 บาท) โดยแม้แนวโน้มอัตราค่าเบิกโรคที่มีค่าใช้จ่ายสูง (RW>2) จะคงที่ 12,000 บาท แต่การฟื้นตัวของผู้ป่วยต่างชาติที่มีกำลังจ่ายสูง คาดได้รับแรงกดดันจากสงครามในระยะสั้น กดดันรายได้และอัตรากำไรทรงตัว YoY ส่งผลให้มีการปรับลดประมาณการณ์กำไรสุทธิปี 2026/27 เติบโตที่ 4%/5% ทั้งนี้ BCH ยังคงแผนปรับปรุงและขยายอาคาร 2 แห่งในปี 2026 และการเปิดโรงพยาบาลใหม่ 2 แห่งใน 2027 หนุนความสามารถในการรองรับผู้ป่วยโดยเฉพาะในเขต ECC โดยราคาซื้อขาย PE’26 ยังน่าสนใจที่ 17x ต่ำกว่าค่าเฉลี่ย 10 ปี และใกล้เคียงกับกลุ่มโรงพยาบาล อย่างไรก็ตามปันผลงวด 2H25 ประกาศที่ 0.3 บาทต่อหุ้น (Yield 3%) ต่ำกว่าคู่แข่งรายใหญ่ในตลาดเนื่องจากไม่มีปันผลพิเศษ (XD 29 เม.ย.)

กำไรสุทธิ 4Q25 เติบโต YoY แต่อ่อนตัว QoQ

• รายงานกำไรสุทธิ 4Q25 ที่ 259 ล้านบาท (+11% YoY, -25% QoQ) จากรายได้เติบโต YoY และไม่มีผลกระทบจากการลดเงินค่าโรคซับซ้อมที่มีต้นทุนสูง (Adj. RW >2) เหมือนเช่นในปี 2024

• อัตรากำไร EBITDA Margin ปี 2025-26 ฟื้นตัวเล็กน้อยที่ 24% จาก 1) จำนวนผู้ป่วยต่างชาติฟื้นตัว YoY หนุนอัตราครองเตียงและค่ารักษาต่อบิลสูงขึ้น และ 2) การคุมต้นทุนมีประสิทธิภาพมากขึ้น

แนวโน้มผลประกอบการ และแผนงานปี 2026-27

• เรามองผลประกอบการปี 2026-27 มีโอกาสเติบโต YoY ต่อเนื่อง 3.5%/4.5% ตามลำดับ จาก 1) แนวโน้มคงอัตราจ่ายเงินค่าโรคซับซ้อนที่มีต้นทุนสูง (Adj. RW > 2) ที่ 12,000 บาท และ 2) ผู้ป่วยกัมพูชาแม้เดินทางมารักษาที่ประเทศไทยลดลง แต่มีบางส่วนเลือกรับรักษาที่ Kasemrad International Hospital Vientiane ฝั่ง สปป.ลาว ทดแทน ทั้งนี้การฟื้นตัวของผู้ป่วยตะวันออกกลางมองว่าอาจฟื้นตัวล่าช้าจากสงครามที่ยืดเยื้อ ซึ่งคาดส่งผลกระทบต่อคาดการรายได้เติบโตแบบชะลอ โดยเฉพาะอัตรากำไรที่คาดทรงตัว GPM คาดที่ 27% และ EBITDA Margin คาดที่ 24%

• ทั้งนี้ BCH ยังคงกำหนดการเดิม ปรับปรุงอาคาร Kasemrad Bangkae ใน 2Q26 และ ต่อเติมอาคาร Kasemrad Maesai ประกอบกับเปิดโรงพยาบาลใหม่ 2 แห่ง เพิ่มจำนวน 390 เตียงในปี 2027 (Kasemrad Rayong และ Kasemrad Ramkhamhaeng) แม้ช่วงต้นอาจมีผลขาดทุนและค่าใช้จ่ายสูง แต่มองเป็นปัจจัยหนุนระยะยาว รองรับการเติบโตของจำนวนผู้ป่วยในเขตอุตสาหกรรม EEC

คงคำแนะนำ “ซื้อ” ปรับลดมูลค่าพื้นฐานที่ 11 บาท

ประเมินมูลค่าพื้นฐานที่ 11 บาท (เดิม 12.50 บาท) เนื่องจากแนวโน้มการเติบโตของผู้ป่วยต่างชาติได้รับแรงกดดัน และคาดส่งผลต่ออัตรากำไรทรงตัวที่ 27% จากเดิมที่คาดเติบโตแข็งแกร่ง คำนวนด้วยวิธีคิดลดกระแสเงินสด (DCF) ด้วยสมมติฐาน COE 10% และ TG 2% เทียบเป็น PE ที่ 20x โดยคาดซื้อขาย EV/EBITDA ที่ 8x ต่ำกว่าค่าเฉลี่ยของกลุ่มโรงพยาบาลที่ 16x (Bloomberg consensus) ขณะที่ซื้อขาย PE’26 ที่ 18x (-1SD ของค่าเฉลี่ยย้อนหลัง 10 ปีของบริษัทที่ 34x) และใกล้เคียงกับค่าเฉลี่ยของกลุ่มโรงพยาบาล โดยประกาศปันผลงวดผลประกอบการ 2H25 ที่ 0.3 บาทต่อหุ้น คิดเป็น Yield 3% (XD 29 เม.ย.)