Pi STOCK UPDATE : BEM (BUY : FAIR PRICE : Bt11.40)
" กำไรไตรมาส 1/23 ดีกว่าคาด พร้อมภาพรวมที่แข็งแกร่ง "
กำไรสุทธิไตรมาส 1/23 อยู่ที่ 750 ล้านบาท (+123%YoY +24%QoQ) ดีกว่าตลาดคาด 11% การเติบโต YoY ได้แรงหนุนจากจำนวนผู้โดยสารในระบบ MRT และปริมาณจราจรบนทางพิเศษที่ฟื้นตัวแรงจากจำนวนนักท่องเที่ยวที่ปรับเพิ่มขึ้น และการยกเลิกนโยบายทำงานจากบ้าน ส่วนกำไรที่โตขึ้น QoQ เป็นผลมาจากการคุมต้นทุนได้ดีขึ้น ค่าใช้จ่ายการซ่อมบำรุงที่ลดลง และวันหยุดที่น้อยลง ขณะที่คาดว่ากำไรจะโตต่อเนื่อง YoY และ QoQ ในไตรมาส 2/23 หนุนจากเงินปันผลรับจาก TTW บวกกับการเติบโตของรายได้จากการจำหน่ายตั๋วในระบบ MRT และการเก็บค่าผ่านทางทางพิเศษ ซึ่งคาดว่าทั้ง 2 ส่วนนี้จะมียอดที่สูงกว่าช่วงก่อนเกิด COVID-19 ได้ภายในครึ่งหลังปี 2023 ด้วยแรงขับเคลื่อนหลักจากกลุ่มนักท่องเที่ยวจีน เรายังคงคำแนะนำ "ซื้อ" มูลค่าพื้นฐาน 11.40 บาท ซึ่งได้รวมมูลค่าส่วนเพิ่มของMRT สายสีส้มที่ 1.5 บาท/หุ้นเข้ามาแล้ว เราคาดว่าจะเซ็นโครงการกันได้หลังมีการจัดตั้งรัฐบาลชุดใหม่ในไตรมาส 3/23
**ผลงานดีทั้งรายได้และการคุมต้นทุน **
• รายได้ไตรมาส 1/23 แตะจุดสูงรอบ 13 ไตรมาสที่ 4.1 พันล้านบาท (+33%YoY +4%QoQ) ต่ำกว่ายอดสูงเป็นประวัติการณ์ในไตรมาส 4/19 อยู่ 3% การเติบโตที่แข็งแกร่งนี้มีแรงหนุนจากจำนวนผู้โดยสารเฉลี่ยรายวันในระบบ MRT ที่ฟื้นตัวต่อเนื่องเป็น 3.81 แสนเที่ยว (+103%YoY +9%QoQ) ส่วนปริมาณจราจรบนทางพิเศษฟื้นเป็น 1.13 ล้านเที่ยว/วัน (+17%YoY +3%QoQ)
• อัตรากำไรขั้นต้น (GPM) โต QoQ และ YoY เป็น 42.9% เพราะประโยชน์จาก Operating leverage บวกกับการขาดหายไปของค่าใช้จ่ายการซ่อมบำรุงก้อนใหญ่ในปลายปี และผลกระทบเพียงเล็กน้อยจากค่าใช้จ่ายสาธารณูปโภคที่สูงขึ้น
• อัตราส่วนค่าใช้จ่ายการขายและบริหาร (SG&A) ต่อยอดขายหดตัวเป็น 7.4% ในไตรมาส 1/23 ต่ำสุดในรอบมากกว่า 20 ไตรมาส เพราะมีความประหยัดต่อขนาด (economies of scale) และการคุมต้นทุนภายในที่มีประสิทธิภาพ
**คาดกำไรโตแข็งแกร่งในไตรมาส 2/23 และคลอดทั้งปี 2023 **
จำนวนผู้โดยสารเฉลี่ยรายวันในระบบ MRT ช่วงเดือน เม.ย. 2023 ลดลง 13%MoM เป็น 3.29 แสนเที่ยว เพราะมีวันหยุดยาวบวกกับช่วงปิดเทอม แต่ในเชิง YoY นั้นโตขึ้น 83% หรือสูงกว่าเดือน เม.ย. 2019 อยู่ 11% เราคาดว่าจำนวนผู้โดยสารเฉลี่ยรายวันในระบบ MRT จะทำลายสถิติเก่าในเดือน พิ.ย. 2019 ได้ภายในครึ่งหลังปี 2023 หนุนจากจำนวนนักท่องเที่ยวจีนที่ไหลเข้ามาและมีลักษณะเป็น backpacker มากขึ้น ทั้งนี้ ด้วย MRT สายสีชมพู-เหลืองที่จะเริ่มเดินเครื่องในครึ่งปีหลัง (สายสีเหลือเดินเครื่อง (COD) ในเดือน มิ.ย. 2023 สีชมพู COD เดือน ส.ค. 2023) BEM จึงมีสถานะที่จะได้ประโยชน์จากจำนวนผู้โดยสารที่จะถูกป้อนมาจากกรุงเทพฯ ตอนใต้-ตะวันออก ซึ่งผู้บริหารคาดว่าจะเพิ่มจำนวนผู้โดยสารจากระดับ ณ ปัจจุบันขึ้น 10%-15% ทั้งนี้เราเชื่อว่าเป้าผู้โดยสารเฉลี่ยรายวันที่ 5.0 แสนเที่ยวสามารถบรรลุผลได้จริงภายใน 3 ปีหน้า และคาดว่าธุรกิจนี้จะสร้าง EBITDA ที่แข็งแกร่งให้ BEM ได้
คงคำแนะนำ "ซื้อ" มูลค่าพื้นฐาน 11.40 บาท คำนวณด้วยวิธีรวมส่วนธุรกิจ (SOTP) อิง 49.6xPE’23E คำแนะนำซื้อสะท้อนการเพิ่มขึ้นของส่วนมูลค่าเพิ่มของ MRT สายสีส้ม และการเติบโตของกำไรที่แข็งแกร่งในปี 2023-24 ส่วนความกังวลเกี่ยวกับความล่าช้าในการเซ็นสัญญาโครงการ MRT สายสีส้มยังคงมีอยู่ แต่คาดความเป็นไปได้ที่ต่ำมากที่ BEM จะไม่สามารถเดินหน้าโครงการต่อได้ หลังจากการยื่นฟ้องการรถไฟฟ้าขนส่งมวลชนแห่งประเทศไทย (รฟม.) และ คณะคัดเลือก ไป 2 คดี เรื่องเปลี่ยนหลักเกณฑ์ประมูล และ ยกเลิกการประมูลรอบแรก ซึ่งศาลปกครองสูงสุดยกฟ้องคดีฟ้องทั้งหมด ส่วนคดีที่ 3 (คดีสุดท้าย) จะพิจารณาในเร็ว ๆ นี้ และถ้าผลคำตัดสินออกมาเหมือน 2 คดีแรก ก็คาดว่า BEM จะได้รับสัมปทานนี้ในครึ่งหลังปี 2023 หลังจากมีการจัดตั้งรัฐบาลชุดใหม่ ทั้งนี้ ส่วนตะวันออกของตัวโครงการมีแผน COD ในเดือน ส.ค. 2025 ส่วนฝั่งตะวันตกจะ COD ในเดือน ธ.ค. 2027
