Pi STOCK UPDATE : CPAXT (BUY : FAIR PRICE Bt41.00)

" กำไรไตรมาส 2/23 ลดทั้ง YoY และ QoQ "

กำไรสุทธิไตรมาส 2/23 อยู่ที่ 1.5 พันล้านบาท (-4%YoY, -30%QoQ) สอดคล้องกับที่เราและตลาดคาด ราคาหุ้น CPAXT ลดลง 19% ตั้งแต่ต้นเดือน มิ.ย. 2023 เพราะความกังวลเกี่ยวกับการเติบโตของยอดขายสาขาเดิม (SSSG) ของ Makro ที่ลดลงเหลือ 2% YoY ในเดือน ก.ค. 2023 จาก 7.5% ในเดือน พ.ค. 2023 ขณะที่เราเชื่อว่ากำไรจะฟื้นตัวแข็งแกร่ง HoH ในครึ่งปีหลัง หนุนจากยอดขายในย่านท่องเที่ยวที่ฟื้นตัว บวกกับยอดขายออนไลน์ถึงออฟไลน์ (O2O) ที่โตดี ประสิทธิภาพบริการจัดส่งสินค้าที่ดีขึ้น ค่าไฟฟ้าและต้นทุนทางการเงินที่ลดลง ทำให้กำไรที่ไม่สู้ดีในไตรมาส 2/23 จะเปิดโอกาสให้เข้าสะสมหุ้นสำหรับการลงทุนระยะยาวได้ เราจึงคงคำแนะนำ "ซื้อ" แต่ลดมูลค่าพื้นฐานเป็น 41.00 บาท (จาก 49.00 บาท)

กำไรธุรกิจค้าปลีกที่ฟื้นตัวไม่สามารถชดเชยกำไรธุรกิจค้าส่งที่ลด

• กำไรธุรกิจขายส่ง (Makro) ลดลงเป็น 1.1 พันล้านบาท (-20%YoY) ในไตรมาส 2/23 ฉุดจากค่าสาธารณูปโภค ต้นทุนบริการจัดส่งสินค้า และต้นทุนจากการปรับโครงสร้างทางการเงิน ขณะที่รายได้โตขึ้นเป็น 6.4 หมื่นล้านบาท (+7%YoY) หนุนจาก SSSG ที่ 6% สืบเนื่องจากการเติบโตของรายได้ในธุรกิจ HoReCa ยอดขายออนไลน์ที่แข็งแกร่ง และการเปิดสาขาเพิ่ม 1 แห่งในช่วงไตรมาส สำหรับอัตรากำไรขั้นต้น (GPM) ของหน่วยธุรกิจนี้หดตัวเป็น 9.8% ในไตรมาส 2/23 จาก 9.9% ในไตรมาส 2/22 เพราะอัตรากำไรธุรกิจบริการอาหารที่ลดลง ส่วนอัตรากำไรธุรกิจ B2C โต YoY ในด้านอัตราส่วนค่าใช้จ่ายการขายแลบริหาร (SG&A) ต่อยอดขายปรับเพิ่มเป็น 9.3% ในไตรมาส 2/23 จาก 8.9% ในไตรมาส 2/22 สืบเนื่องจากค่าสาธารณูปโภคและต้นทุนธุรกิจ O2O ที่สูงขึ้น

• กำไรธุรกิจค้าปลีก (Lotus's) ปรับเพิ่มเป็น 427 ล้านบาท (+97%YoY) ในไตรมาส 2/23 เพราะค่าสาธารณูปโภคที่ลดลง ผลประกอบการศูนย์การค้าที่ดีขึ้น และต้นทุนทางการเงินที่ลดลง QoQ รายได้ธุรกิจค้าปลีกลดลงเหลือ 5.2 หมื่นล้านบาท (-3%YoY) ฉุดจาก SSSG ที่ -2.9% (SSSG ของ Lotus's ในไทยอยู่ที่ -0.9% ที่มาเลเซีย -12.2% เพราะราคาขายเฉลี่ยที่ลดลงสำหรับกลุ่มอาหารสดหลังเงินเฟ้อหดตัว บวกกับการปิดสาขา 108 แห่งในช่วงไตรมาส ชั่วโมงการทำงานที่ลดลง 6 ชั่วโมงในบางสาขา) สำหรับ GPM ของธุรกิจค้าปลีกยังทรงตัว YoY ที่ 18.0% เพราะอำนาจต่อรองกับคู่ค้าที่สูงขึ้นไปหักลบกับการจัดแคมเปญโปรโมชั่นที่สูงขึ้น ส่วน SG&A ต่อยอดขายปรับเพิ่มเป็น 19.9% ในไตรมาส 2/23 จาก 19.4% ในไตรมาส 2/22 ตามรายได้ที่ลดลง

• กำไรธุรกิจศูนย์การค้าในไตรมาส 2/23 พุ่งเป็น 3.4 พันล้านบาท (+12%YoY) หนุนจากอัตราการเข้าเช่าที่ปรับเพิ่มขึ้นทั้งในไทย (92.1% จาก 89.0% ในไตรมาส 2/22) และมาเลเซีย (93% จาก 91% ในไตรมาส 2/22)

"ซื้อ": ธุรกิจขายส่งพ้นจุดต่ำขึ้นมาแล้ว

มูลค่าพื้นฐาน 41.00 บาท คำนวณด้วยวิธีคิดลดเงินสด (DCF) (WACC 8.0%, TG 3%) อิง 40.7xPE’24E ใกล้เคียงค่าเฉลี่ยกลุ่มพาณิชย์ไทย

มูลค่าพื้นฐานใหม่สะท้อนการปรับลดประมาณการกำไรปี 2023-24 ลง

14%-18% หลังจากปรับลด SSSG สำหรับธุรกิจขายส่งลงจาก 5.5% เป็น 4% เนื่องจากมีค่าใช้จ่ายการดำเนินงาน (OPEX) ที่สูงกว่าคาด