Pi STOCK UPDATE : BTS (BUY : FAIR PRICE Bt9.70)
" คาดถึงปัจจัยบวกระยะสั้นต่อการลงทุน "
ช่วงที่ผ่านมาเราได้ยินพัฒนาการเชิงบวกเกี่ยวกับประเด็นเรื่องของค้างชำระหนี้ของ กทม. เพราะคาดว่าจะได้ความชัดเจนในทางบวกต่อ BTS ในไม่กี่เดือนที่จะถึงนี้ เมื่อพิจารณาร่วมกับการชำระเงินคืนอีกก้อนมูลค่า 1.1 หมื่นล้านบาท จากงาน O&M และหนี้ E&M มูลค่าราว 2.0 หมื่นล้านบาท จึงคาดว่าประเด็นเหล่านี้จะกลายเป็นปัจจัยบวกต่อหุ้นในระยะสั้นได้ แม้ธุรกิจบริการดิจิทัลของ VGI และบริษัทย่อยอื่น ๆ ของ BTS จะมีผลงานที่น่าผิดหวังก็ตาม เราคาดกำไรปกติจะค่อย ๆ ปรับดีขึ้นจากจุดต่ำในไตรมาส 1/FY24 (เม.ย. - มิ.ย. 2023) หลัก ๆ มาจากการขาดหายไปของการตั้งสำรองก้อนใหญ่และการตัดบัญชีหนี้เสียจาก SINGER แม้จะมีรับรู้ขาดทุนเล็กน้อยจากการทยอยเปิด MRT สายสีเหลือง-ชมพู ทั้งนี้ เราคงคำแนะนำ "ซื้อ" แต่ลดมูลค่าพื้นฐานเป็น 9.70 บาท (จาก 9.90 บาท) หลังปรับลดมูลค่าพื้นฐาน VGI ลงเป็น 2.92 บาท
กำไรปกติไตรมาส 1/FY24 (เม.ย. - มิ.ย. 2023) แตะจุดต่ำอีกครั้ง
• ขาดทุนสุทธิไตรมาส 1/FY24 อยู่ที่ 772 ล้านบาท หากไม่รวมรายการพิเศษ กำไรปกติจะอยู่ที่ 175 ล้านบาท (-71%YoY -44%QoQ) ต่ำกว่าตลาดคาดอย่างมาก
• ที่หดตัวลง YoY เป็นเพราะส่วนแบ่งกำไรที่พลิกเป็นขาดทุน 223 ล้านบาท จากกำไร 213 ล้านบาทในไตรมาส 1/FY23 ขณะที่ Rabbit Holdings (ถือ 46.5%) และ JMART (ถือ 14.6%) รับรู้การตั้งสำรองและการตัดบัญชีหนี้สูญจากธุรกิจสินเชื่อส่วนบุคคลของ SINGER มากขึ้น สำหรับ KEX ("ขาย" มูลค่าพื้นฐาน 7.50 บาท) ก็นับเป็นอีกปัจจัยฉุดเพราะยังเผชิญกับผลกระทบจากตลาดจัดส่งพัสดุด่วนที่ชะลอตัวลง สำหรับค่าใช้จ่ายการขายและบริหาร (SG&A) (+26%YoY) และต้นทุนทางการเงิน (+34%YoY) ที่ปรับเพิ่มขึ้นก็เป็นอีกปัจจัยที่ฉุดผลประกอบการลงเช่นกัน ส่วนกำไรปกติที่ลดลง QoQ มีสาเหตุหลักมาจากต้นทุนทางการเงินที่เพิ่มขึ้น 23% และส่วนแบ่งขาดทุนที่ลงลึกต่ำสุดเป็นประวัติการณ์
• จำนวนผู้โดยสารในระบบ BTS ลดลง 4%QoQ เหลือ 44.8 ล้านเที่ยวในไตรมาส 1/FY24 เพราะมีวันหยุดเยอะ แต่ยังขยายตัวได้ 46% YoY เพราะฐานต่ำจากช่วงก่อน สำหรับค่าโดยสารเฉลี่ยโต 5% YoY เป็น 34.2 บาท/เที่ยว หนุนจากการยกเลิกตั๋วโดยสารรายเดือน ทางด้าน BTSGIF รับรู้รายได้จากการลงทุนจำนวน 1.0 พันล้านบาท แต่จ่ายปันผลให้ผู้ถือหุ้นเพียง 0.177 บาท/หน่วย และจะเป็นการจ่ายในรูปแบบของการลดทุน โดยคาดว่าจะไม่มีการจ่ายเงินปันผลจากกำไรการดำเนินงานไปอีกอย่างน้อย 2 ปี เพราะกำไรสะสมยังขาดดุลอยู่ที่ 1.2 หมื่นล้านบาท
คาดกำไรจากการดำเนินงานจะค่อย ๆ ฟื้นตัวขึ้น
เราคาดว่ากำไรไตรมาส 2-3/FY24 จะฟื้นตัวเล็กน้อยจาก 1) ส่วนแบ่งกำไรที่คาดว่าจะพลิกเป็นบวกหลังมีการปรับโครงสร้างธุรกิจของ SINGER และมีส่วนแบ่งขาดทุนจาก KEX น้อยลง และ 2) จำนวนผู้โดยสารในระบบ BTS ที่ฟื้นตัวต่อเนื่อง ซึ่งจะเป็นผลดีกับรายได้ธุรกิจสื่อเคลื่อนที่และส่วนแบ่งกำไรของ BTSGIF อย่างไรก็ตาม แนวโน้มการฟื้นตัวนี้จะเผชิญแรงกดดันจาก SG&A ที่ยังยืนสูงจากการขยายธุรกิจสินเชื่อส่วนบุคคล-ประกันออนไลน์อย่างต่อเนื่อง บวกกับค่าใช้จ่ายการดำเนินงาน (OPEX) จาก MRT สายสีเหลือง-ชมพูในช่วงที่จำนวนผู้โดยสารกำลังทยอยเข้าสู่ระบบในช่วงแรกของการเปิดดำเนินงาน
ปัจจัยบวกระยะสั้นจากประเด็นทางกฎหมาย
เราคาดถึงความชัดเจนมากขึ้นเกี่ยวกับหนี้ค้างชำระมูลค่า 2.4 หมื่นล้านบาทจากการให้บริการเดินรถและซ่อมบำรุง (O&M) สายสีเชียวส่วนต่อขยาย โดยคาดว่าคำตัดสินของศาลปกครองสูงสุดเกี่ยวกับหนี้ก้อนแรกมูลค่า 1.2 หมื่นล้านบาทของกรุงเทพธนาคม (หน่วยธุรกิจของ กทม.) จะออกมาในช่วงไม่กี่เดือนนี้ ส่วนคดีฟ้องร้องที่ 2 เรื่องหนี้ O&M ส่วนที่ 2 มูลค่า 1.1 หมื่นล้านบาทระหว่างแต่ละฝ่ายกำลังอยู่ในขั้นตอนการพิจารณาของศาลปกครองกลาง ซึ่งผู้บริหารคาดว่าจะมีคำตัดสินในปี 2024 ทั้งนี้ถ้ามีการชำระหนี้คืนเมื่อไรก็จะช่วยยกระดับกระแสเงินสดที่สามารถนำไปใช้ลงทุนเพิ่มเติมในโครงการในอนาคตได้ โดยไม่ไปรบกวนภาระหนี้สิน หรือ ขอเพิ่มทุน
